Mi Filosofía de Inversión: Parte I

Cómo Encontrar Compañías Para Analizar

er inversor particular tiene grandes ventajas en comparación a los gestores de fondos. Los inversores privados pueden aprovechar situaciones y estructuras de mercado a las que gestores profesionales no pueden acceder. 

En la siguiente serie de artículos, te voy a compartir mi filosofía de inversión para aprovechar estas ventajas y, además, cuáles son los criterios para elegir compañías de calidad y así tener la mejor experiencia invirtiendo en acciones.

Mis Principios o Verdades Fundamentales

Los principios son aquellas reglas o valores fundamentales que guían nuestro comportamiento, en este caso la selección de acciones como instrumento de inversión. ¿Cuáles son entonces los principios de una sólida filosofía de inversión?  ¿Cuáles son las verdades fundamentales en las que creo? 

Comencemos entonces por ahí, cuáles son, a mi entender, las verdades y los principios fundamentales en los que me baso  para invertir en los mercados de acciones. 

1. Siempre, pero siempre, hacer que todas las probabilidades jueguen a mi favor: Este adagio es muy utilizado por varios inversores y se refiere a tomar decisiones que inclinen las probabilidades de obtener un retorno positivo a mi favor. Siempre que haya una bifurcación en el camino, voy a tomar la decisión que incline las probabilidades a mi favor. 
2. El movimiento de los mercados en el corto plazo (menos de 3 años) no es predecible: Esto tiene que ver con la famosa frase de Benjamin Graham acerca de Mr. Market: «A corto plazo, el mercado es una máquina de votación, pero a largo plazo es una máquina de pesar.» En el corto plazo puede pasar cualquier cosa, por una diversidad de factores, la valuación de una empresa puede no ser precisa (voy a escribir sobre esto más adelante), sin embargo en el largo plazo el mercado siempre termina acercándose al verdadero valor del negocio. 
3. El mercado no otorga recompensas adicionales por esfuerzo extra, ¿por qué correr riesgos?: i=Invertir en instrumentos o compañías con negocios complejos muchas veces termina generando los mismos retornos que invertir en cosas más simples, ¿por qué entonces correr esos riesgos adicionales? Warren Buffett afirmaba que él no busca saltar barras de 7 pies de altura, sino que siempre busca barras de 1 pie de altura para pasar caminando.
4. Es posible realizar estimaciones del valor intrínseco de un negocio: Para que todo lo anterior funcione, es necesario creer que uno puede estimar el valor de un negocio independientemente del precio de la acción. Esto implica realizar un análisis cuidadoso de los flujos de fondos futuros y descontar esos flujos de fondos al presente utilizando una tasa de descuento apropiada.

Michael Mauboussin, uno de los investigadores más reconocidos en temas relacionados con finanzas a nivel mundial, escribe en su artículo «Who’s on the Other Side?» («¿Quién está del otro lado?») que existen cuatro «ventajas» o «edges» que pueden ayudar a los inversores a obtener mejores resultados en sus inversiones. Estas ventajas son:

• Ventaja analítica (Analytical Edge): Se refiere a la habilidad de analizar información financiera y de mercado de manera más efectiva y precisa que otros inversores, permitiendo así identificar oportunidades de inversión con mayor potencial. Por ello, debo mantenerme siempre dentro de mi círculo de competencia y, para ello, es clave conocer los límites del mismo.
• Ventaja informacional (Informational Edge): Consiste en tener acceso a información relevante y oportuna no disponible para la mayoría de los inversores, lo que permite tomar decisiones de inversión mejor informadas. Debo buscar fuentes de información alternativas a las que otros inversores no tengan acceso.
• Ventaja conductual (Behavioral Edge): Implica la capacidad de mantener la disciplina emocional y evitar sesgos cognitivos que puedan afectar negativamente la toma de decisiones en el ámbito de las inversiones. Mi creencia es que el precio de mercado, tarde o temprano, sigue al valor intrínseco; por eso, es fundamental invertir considerando el largo plazo.
• Ventaja técnica (Technical Edge): Se presenta cuando los participantes del mercado se ven obligados a realizar transacciones en contradicción directa con sus propios pronósticos, como ventas forzadas, margin calls, rescates de fondos y otras situaciones no relacionadas con el valor intrínseco del activo, sino con aspectos contextuales a los participantes que mueven el mercado.

Teniendo en cuenta todo lo anterior, podemos comenzar a definir cuestiones más tácticas a la hora de invertir en acciones de compañías que cotizan en bolsa. Entonces, empecemos por determinar el universo dentro del cual voy a estar buscando empresas en las que invertir. 

Mi Universo de Inversión  

Aquí podría comenzar un poco más arriba, desde cuál es mi universo total de inversión, y hablar sobre las diferentes clases de activos. Sin embargo, dado que el subtítulo del artículo es «Cómo seleccionar compañías para analizar», ya estoy asumiendo que vamos a invertir en acciones de empresas que cotizan en mercados públicos.

Para analizar en mayor profundidad por qué conviene invertir en acciones en lugar de en otras clases de activos, podemos consultar la bibliografía escrita por un señor llamado Jeremy Siegel. Pero dejaré eso para otra entrega u otro artículo.

Entonces, teniendo en cuenta mis principios y las ventajas mencionadas por Mauboussin, ¿cuáles serían los subconjuntos de empresas en los que debería invertir?

Podría realizar varios recortes al seleccionar acciones, pero en primer lugar, voy a analizar el tamaño. ¿Es conveniente invertir en large caps (empresas de alta capitalización de mercado) o en small y medium caps? (small caps serían empresas de menos de $2 mil millones de dólares en capitalización de mercado, aunque esta clasificación puede variar).

Resulta que invertir en small caps aumenta drásticamente las posibilidades de encontrar oportunidades en las que el precio no refleje el valor intrínseco del negocio. ¿A qué se debe esto? Existen varias razones:

1. Los fondos de pensiones en Estados Unidos son los que realmente mueven grandes volúmenes de capital y, por lo tanto, son los que más afectan el precio en los mercados. Para estos fondos de pensiones, invertir en small caps no tiene mucho sentido debido a que:
   1. No son lo suficientemente grandes como para construir una posición significativa que afecte su rendimiento.
   2. No tienen liquidez suficiente para ser compradas o vendidas en un período de tiempo razonable.
   3. Generalmente no cuentan con cobertura del sell side, y estos son los informes en los que se basan los gestores de fondos para tomar decisiones de inversión.
2. Otra de las razones por las que el espacio de small caps es tierra fértil de oportunidades es que los mejores inversores del sector rápidamente quedan fuera del mismo al ser exitosos y captar fondos adicionales para invertir.
3. Finalmente, cuando las small caps comienzan a crecer y se transforman en mid caps o large caps, no solo crecen sus ganancias, sino también los múltiplos a los que cotizan dichas ganancias. Por lo tanto, el potencial de crecimiento en este sector del mercado es mayor. Es más fácil pasar de $100 MM a $10 BN que pasar de $10 BN a $1 TRN. 

¿Existe evidencia histórica que confirme que el sector de small caps debería tener un mejor rendimiento que el resto de los sectores? Veamos entonces la siguiente tabla de Kenneth French:

Ahora, la pregunta que sigue es: ¿small caps de mercados desarrollados o small caps de mercados en desarrollo? En general, me gusta invertir en mercados desarrollados con monedas relativamente estables y donde se respeta la ley y la propiedad privada. Así que, por lo general, considero empresas no solo en Estados Unidos y Canadá, sino también en Europa, Australia y algunos países asiáticos. Definitivamente, México podría también incluirse dentro de este conjunto de países.

¿Por qué no invertir solo en empresas de Estados Unidos? Hay varias razones, entre ellas:

• Fuera de Estados Unidos, hay en general menos inversores analizando acciones, lo que genera un sesgo hacia el mercado local, donde los inversores de EE. UU. invierten principalmente en su país.
• Los CAPE ratios de países distintos a Estados Unidos tienden a ser menores (más información debajo).
• El universo de empresas para analizar se expande notablemente de 2.200 a 9.900.
• Por último, también tenemos el beneficio de diversificar fuera de Estados Unidos.

Teniendo en cuenta estos factores, ampliar el horizonte de inversión a otros mercados desarrollados puede resultar beneficioso y ofrecer mayores oportunidades para encontrar empresas valiosas en las que invertir.

El CAPE (Cyclically Adjusted Price-to-Earnings) Ratio, también conocido como el índice Shiller P/E o P/E 10, es una métrica financiera utilizada para evaluar si el mercado de acciones de un país está sobrevaluado o infravalorado en comparación con su promedio histórico.

El objetivo de este índice, desarrollado por el economista Robert Shiller, es básicamente ofrecer una alternativa al clásico Price-To-Earnings (P/E), pero teniendo en cuenta las fluctuaciones económicas y la inflación.

Para calcularlo, se divide el precio del índice ajustado por inflación por el promedio de las ganancias de los últimos 10 años (también ajustadas por inflación). Así, obtenemos el CAPE Ratio del mercado accionario del país en cuestión.

En el gráfico mencionado anteriormente, se puede ver cómo el CAPE ratio de Estados Unidos ha sido mayor en los últimos 10 años en comparación con el resto de países desarrollados. Básicamente, desde 2012, Estados Unidos ha dominado en términos de rendimiento del mercado accionario.

Entonces, si adoptamos los principios de inversión mencionados previamente, es conveniente invertir en acciones como clase de activo, preferentemente en small caps, e idealmente en empresas de países desarrollados, diversificando fuera de Estados Unidos. 

Pero, ¿qué pasa con respecto al tipo de industria?

Hay un estudio de Mauboussin en uno de sus famosos papers donde, tras examinar 68 industrias globales y más de 5.500 empresas, descubrió que algunas industrias son mejores para crear valor que otras. La industria de las aerolíneas, la de papel o la de productos forestales, por ejemplo, son en general malas industrias para generar valor. Hay otras mejores, como la industria de telecomunicaciones.

Sin embargo, la conclusión final en relación a este tema es que hay empresas que crean valor en malas industrias, así como en buenas industrias; «el sector no predestina el éxito o fracaso de una empresa en la creación de valor».

Por ello, al elegir industrias, solo me limito a analizar empresas de industrias en las que puedo entender sus principales variables, manteniéndose siempre dentro de mi círculo de competencia.

Conclusión 

Hasta ahora, hemos visto que el primer paso antes de comenzar a invertir es definir una filosofía de inversión basada en principios y verdades fundamentales que estén en sincronía con nuestra personalidad.

Una vez definidos nuestros principios, vimos que dentro de todas las clases de activos, es mejor invertir en acciones en comparación a bonos, oro o simplemente mantener el efectivo (más sobre esto en un futuro post).

Por último, definimos que las mejores oportunidades de acuerdo a mi filosofía de inversión están en small caps de países desarrollados, principalmente Norteamérica, Europa y algunos países de Asia, ya que esto me permite tener acceso a un mayor pool de oportunidades y además a mercados que, en general, tienen un precio menor (medido con el CAPE) que las empresas de Estados Unidos.

Finalmente, vimos que en cuanto a qué industria elegir, depende mucho de tu círculo de competencia, es decir, de qué industrias conozcas en detalle y de qué tan cómodo te sientas invirtiendo en ellas. De acuerdo al estudio de Mauboussin, se pueden encontrar excelentes compañías en industrias aburridas y tradicionales, así como en industrias en crecimiento. «Industry is not destiny».

Ya tenemos entonces definido nuestro «hunting ground» (nuestro campo de caza). En la siguiente entrega de este post, vamos a ver cuáles son las características que estas empresas deben tener para asegurarnos de tener la mayor chance de tener éxito en nuestras inversiones y al mismo tiempo obtener los mejores rendimientos.

Si tienes algún comentario, pregunta o idea en relación a este artículo, no dudes en escribirme. Siempre me interesa conocer el punto de vista de otros inversores.

Un saludo,

Mauricio Heck