Guía Completa Para Analizar Empresas en Crecimiento – Parte II

Examinando la sostenibilidad del crecimiento empresarial
Fuente: MidJourney, "Crecimiento en Bolsa"

Crecimiento a cualquier costo es una de las situaciones más peligrosas con las que te podés encontrar al momento de invertir en una empresa.

¿Por qué digo esto? Porque muchas veces, en la superficie todo parece estar yendo de maravillas. Sin embargo, un equipo directivo con incentivos perversos al que solo le interesa crecer a cualquier costo puede terminar en destrucción de valor para el accionista.

Un crecimiento artificialmente acelerado puede significar no solo inestabilidad futura, sino también un imán irresistible para nuevos competidores.

En esta guía, te voy a contar cuáles son los indicadores que miro para analizar la sostenibilidad del crecimiento empresarial y así poder tener confianza en los pronósticos que hago a futuro.

Determinando la fuente de los fondos que se usan para crecer

Lo primero que tengo que tratar de entender para analizar la sostenibilidad del crecimiento es cuál es la fuente de los fondos que está utilizando la empresa para crecer. 

Acá solo vamos a tener tres opciones:

  • Se financia internamente con flujos de caja propios: es la fuente de fondos más sostenible y barata a lo largo del tiempo ya que no está sujeta a los vaivenes del mercado. 
  • Se financia emitiendo acciones en el mercado: es una de las fuentes de financiación que menos me gusta porque no solo diluyen al accionista, sino que puede ser una fuente de financiamiento muy cara si es que la empresa está en franco crecimiento. De todas formas, muchas veces lo que ocurre es que las empresas nuevas que no tienen un modelo de negocio probado, no pueden obtener deuda de los bancos, con lo cual terminan emitiendo acciones.
  • Se financia emitiendo deuda: si es que puede financiarse a tasas aceptables y no está excesivamente apalancada, entonces puede tener sentido. 

Cómo analizar el crecimiento financiado con flujo de caja 

Cómo decía más arriba, el flujo de caja es una de las fuentes de financiamiento más convenientes ya que no depende del mercado y además tiene un menor costo en comparación con las otras dos alternativas. 

¿Cómo saber si la empresa se puede financiar o no con flujos de caja internos? Para esto tengo que analizar cuánto tiempo tiene parado el efectivo en el capital de trabajo necesario para operar el negocio. 

Si te interesa saber más sobre capital de trabajo te recomiendo leer mis guías anteriores acá y acá.  

La idea central en este sentido, es que si la empresa tiene un ciclo de conversión de efectivo muy largo, de 200 a 400 días por ejemplo, para poder crecer va a necesitar tomar deuda o recurrir a otro tipo de financiamiento ya que si espera a que el capital invertido rote, el crecimiento sería muy lento. 

Si el ciclo de conversión de efectivo es rápido, entonces las inversiones realizadas en el negocio van a tardar menos tiempo en materializar resultados con lo cual la empresa va a poder utilizar su flujo de caja interno para crecer. 

Veamos dos ejemplos. 

Las empresas constructoras de casas tienen ciclos de conversión de efectivo muy largos, desde que compran los materiales, construyen la casa, la venden y finalmente cobran, puede pasar un año o más. Si la empresa tiene que esperar todo este tiempo para poder obtener la rentabilidad de los fondos invertidos, su crecimiento sería muy lento. ¿Qué hace entonces para crecer más rápido? Toma deuda. 

Ahora, empresas de software por ejemplo, tienen el ciclo de conversión de efectivo mucho más rápido ya que desde que venden el software (que ya tienen desarrollado), hasta que lo cobran, puede pasar solo un par de semanas en promedio. Este tipo de empresas son menos riesgosas porque no dependen de flujos de caja externos. 

El ciclo de conversión de efectivo

¿Cómo se calcula el ciclo de conversión de efectivo? Fácil. 

Tenemos que sumar los “días de inventario”, más los días de “cuentas a cobrar” y restarle los días de “cuentas a pagar”. Pero veámoslo más en detalles así te queda del todo claro.

El ciclo de conversión de efectivo (CCE) es una métrica que mide el tiempo que tarda una empresa en convertir sus inversiones en inventarios y otros recursos en flujos de efectivo que vienen de las ventas. Es un indicador clave de la eficiencia operativa de una empresa, porque muestra cuánto tiempo lleva a la empresa pasar por todo el proceso de producción y ventas para finalmente recibir el dinero de sus clientes.

¿Cómo lo calculamos entonces en la práctica?

  • Inicio con el Inventario: El ciclo comienza cuando la empresa compra materiales o productos para inventario, los cuales eventualmente planea vender.
  • Periodo de Conversión del Inventario (PCI): Este es el tiempo que los productos permanecen en inventario antes de ser vendidos. Se calcula dividiendo el inventario promedio entre el costo de los bienes vendidos (CBV) y luego multiplicando ese resultado por 365 días.
  • Periodo de Conversión de Cuentas por Cobrar (PCCC): Una vez que se venden los productos, se convierten en cuentas por cobrar si la venta se hizo a crédito. Este periodo mide cuánto tarda la empresa en cobrar el dinero de sus ventas a crédito. Se calcula dividiendo las cuentas por cobrar promedio entre las ventas netas y luego multiplicando por 365 días.
  • Periodo de Conversión de Cuentas por Pagar (PCP): Durante el ciclo, la empresa también puede adquirir inventario a crédito con proveedores por ejemplo, lo que genera cuentas por pagar. Este periodo mide cuánto tarda la empresa en pagar a sus proveedores. Se calcula dividiendo las cuentas por pagar promedio entre el costo de los bienes vendidos (CBV) y luego multiplicando por 365 días.
  • Cálculo del Ciclo de Conversión de Efectivo: Para obtener el CCE, se suman el PCI y el PCCC, y luego se resta el PCP. La fórmula es: CCE = PCI + PCCC – PCP. Este resultado se muestra en días y representa el tiempo total desde que se invierte en inventario hasta que se recibe el efectivo de las ventas, después de pagar a los proveedores.

Un ciclo más corto indica que la empresa convierte su inventario en efectivo más rápidamente, lo que generalmente es positivo para su salud financiera, y como te decía más arriba, para ayudar a acelerar el crecimiento de la empresa. Por otro lado, un ciclo largo puede generar problemas de liquidez, ya que significa que el capital está atado en el proceso de producción y ventas por más tiempo.

A continuación te comparto el CCC de Lennar Corporation (una de las principales constructoras de Estados Unidos), Microsoft (que hasta tiene CCC negativo), Costco y Nvidia Corporation (que podría ser un caso intermedio ya que vende hardware). 

Como podrás ver, el número varía mucho de empresa a empresa y depende mucho de la industria también.

Comparando el crecimiento en costos con el crecimiento en ventas

Lógicamente, si una empresa invierte fondos en su crecimiento, lo que terminará ocurriendo es que los costos aumentarán a una mayor velocidad que las ventas.

Tomemos el caso de una cadena de supermercados que construye sus propios locales en cada nueva ciudad donde comienza a vender sus productos. Durante el primer año de actividad, la compañía asumirá los costos de construcción del local, de nuevo inventario, etc. 

Sin embargo, para que la nueva sucursal sea realmente rentable, probablemente pasen 1, 2 o 3 años. Si la cadena de supermercados está creciendo rápidamente e inaugura muchos locales por año, sus ganancias a nivel de compañía se verán afectadas por este incremento inicial en costos que no va acompañado inmediatamente por un incremento en ventas. 

Es por ello que es clave entender los unit economics de cada empresa y cuánto tardan sus inversiones en volverse rentables. 

Seguramente, muchas veces habrás visto el número de ganancias ajustadas para diferentes empresas. Ese número generalmente es proporcionado por el equipo directivo y tiene en cuenta este pequeño retraso, proporcionándonos una métrica más realista sobre la verdadera capacidad de la compañía para generar ganancias.

Infraestructura corporativa 

Otro de los puntos interesantes para analizar, es si realmente cuentan con la infraestructura corporativa para poder soportar el crecimiento que el equipo directivo está prometiendo. 

Para eso, generalmente en la sección de Management Discussion & Analysis, el equipo directivo nos va a dar alguna indicación acerca de si hay problemas en algún área. 

¿Cuáles son esas áreas? Veamos. 

  • Área de finanzas:
    • Descripción: El área de finanzas se encarga de la gestión financiera de la empresa, lo que incluye la planificación financiera, la gestión del riesgo, el análisis de inversiones, y el control de los flujos de caja. Es fundamental para asegurar la salud financiera de la organización, optimizar los recursos disponibles y apoyar la toma de decisiones estratégicas.
    • Sectores que conforman: Contabilidad, Tesorería, Planificación Financiera, Análisis de Inversiones, Gestión de Riesgos.
  • Área de operaciones:
    • Descripción: El área de operaciones se ocupa de la producción y entrega de los productos o servicios de la empresa. Su objetivo es maximizar la eficiencia y la calidad en la creación del producto o servicio, gestionando de manera efectiva los procesos de producción, la cadena de suministro y la logística.
    • Sectores que conforman: Producción, Cadena de Suministro, Logística, Control de Calidad, Gestión de Proyectos.
  • Área de Recursos Humanos:
    • Descripción: El área de Recursos Humanos (RRHH) se centra en la gestión del capital humano de la organización. Incluye la selección y contratación de personal, formación y desarrollo, gestión del desempeño, y la creación de un ambiente laboral positivo. Su objetivo es asegurar que la empresa cuente con el talento necesario para alcanzar sus objetivos. Esta es generalmente una de las áreas que presenta cuellos de botella con mayor frecuencia, más por ejemplo si se trata de una empresa de tecnología en donde es difícil encontrar desarrolladores calificados.
    • Sectores que conforman: Reclutamiento y Selección, Formación y Desarrollo, Gestión del Desempeño, Relaciones Laborales, Administración de Personal.
  • Área de Tecnología:
    • Descripción: El área de Tecnología, se encarga de la infraestructura tecnológica de la empresa. Esto incluye el desarrollo y mantenimiento de sistemas de información, la gestión de la seguridad de la información, y el soporte técnico. Sectores que conforman: Desarrollo de Software, Administración de Redes, Seguridad Informática, Soporte Técnico, Gestión de Datos.

Esto es todo por ahora. En la guía de la semana que viene, veremos cómo detectar empresas que crecen orgánicamente, versus aquellas que crecen en forma inorgánica adquiriendo otras empresas. 

Un saludo,

Mauricio Heck

mauricio@hoyfinanzas.com

Bibliografía

  • McKinsey & Company Inc., Koller, T., Goedhart, M., & Wessels, D. (2015). Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies (6th ed.). John Wiley & Sons.
  • Shearn, M. (2011). The Investment Checklist: The Art of In-Depth Research. Wiley.
  • Greenwald, B. C., Kahn, J., et al. (2004). Value Investing: From Graham to Buffett and Beyond. 1st ed. Wiley.
  • Seilern, P., et al. (2019). Only the Best Will Do: The Compelling Case for Investing in Quality Growth Businesses. Harriman House.

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