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Cómo Encontrar Empresas Buenas y Baratas: Una Fórmula Mágica

17 de diciembre, 2020 | por Mauricio Heck

La fórmula mágica para ganarle al mercado

Corría el año 1985 y un joven graduado de Wharton conseguía juntar $7 millones de dólares para comenzar su primer fondo de cobertura o hedge fund. Años después junto con su socio Robert Goldstein, el fondo fundado por este joven graduado lograría un rendimiento anualizado de 50% entre 1985 y 1994.

Con ese track record, cuando Joel Greenblatt  escribe algo o da alguna charla siempre trato de prestar atención. En este caso me volví a su escrito original sobre cómo elegir empresas con mucho potencial a precios de subasta. 

A continuación algunas lecciones que se todavía se pueden aplicar en los mercados actuales. 

Collectors Universe, viéndola pasar

Cada tanto me gusta meterme en diferentes screeners para ver si salen ideas interesantes de empresas en las cuales invertir. El 17 de abril de este año (2020), en pleno pánico por la pandemia mundial el mercado presentaba varias oportunidades y muchas empresas a precios más que interesantes. 

Claro, para aprovechar estas oportunidades había que saber y había que animarse.  Ni Warren Buffett estaba comprando. Había que remontarse a 1918 para encontrar un evento de similares características, la incertidumbre era mucha. 

Si Warren no estaba comprando, yo no me iba a arriesgar. Sin embargo, siempre me gusta mirar empresas y por eso decidí descargar el listado de empresas que, según la fórmula mágica de Greenblatt, podían presentar una oportunidad. 

Dentro de esa larga lista de compañías, una llamó la atención. Collectors Universe es una empresa que se encarga de verificar la autenticidad de monedas de colección entre otros servicios. Aparentemente es un sello de confianza en la industria. 

Tener esa posición dominante en el mercado de certificación de monedas sin dudas es algo que podría clasificarse como MOAT dentro del mundillo de la numismática, en un entorno donde probablemente la compra y venta de este tipo de activo estaba por aumentar. Con un CEO relativamente nuevo, la empresa presentaba buenas perspectivas y pintaba undervalued. 

Todavía falta mucho para la resolución de esta crisis y las perspectivas de esta empresa con todas sus sucursales cerradas por COVID presentan mucha incertidumbre”, fue lo que pensé. 

Abajo la evolución de la acción a partir de ese mismo día. 

Desde el 17 de abril el precio de la acción se multiplicó casi por cuatro.

La empresa ideal para invertir 

Hace mucho que tenía este librito azul en la biblioteca y si bien parece cortito y fácil de leer hacía bastante tiempo que no le pegaba una mirada. La verdad el título ya me lo adelantaba todo, cómo ganarle al mercado usando una simple formulita mágica. Si no fuera porque sé quien es el autor y cuál fue su trayectoria o su historial, la verdad que lo hubiera descartado enseguida por parecer un típico libro de autoayuda en finanzas personales que al final del día no termina aportando mucho valor. 

En algún que otro video que vi de este autor, él mismo se ríe de los títulos que se le ocurren para sus libros: “Cómo Ser un Genio del Mercado Accionario”, “El Pequeño Libro que Bate al Mercado: Invirtiendo con la Fórmula Mágica”, “El Gran Secreto Para el Pequeño Inversor” (cuando lo entrevistan Greenblatt dice que todavía sigue siendo un gran secreto porque nadie compró el libro; el humor de los grandes). 

Hay una frase de Charlie Munger que es “invert, always invert” (invertir, siempre invertir). Invertir en el sentido de dar vuelta un problema y analizarlo desde otro punto de vista o desde su negativa. Un lindo modelo mental para todo inversor en valor que se preste de tal. Otro modelo mental que se me ocurre es “extremos, siempre piensa en los extremos”. Y que quiero decir con esto, llevar una idea a los extremos para entender cuáles son sus implicancias. 

Entonces si me pregunto ¿cuál sería la empresa ideal para invertir?, ¿cuál sería el no brainer que por sus características es una inversión que hasta un tonto podría calificar como superlativa? 

Esa empresa ideal probablemente sea una empresa que genera el retorno más alto posible sobre lo que invierte y que además la podemos comprar a un precio de remate. Imagínate si pudieras comprar Microsoft a un P/E de 5 ¿Suena lindo no? 

Eso es exactamente lo que trata de hacer la Fórmula Mágica de Greenblatt. 

Sin embargo, cómo en la realidad no hay absolutos lo que hace es ordenar a todas las empresas que cotizan en Estados Unidos de acuerdo a un criterio que combina cuánto retorno por inversión generan y a qué precio podemos comprarlas. 

Un Black Friday de empresas vigente todo el año

Siempre se dice que “las crisis son oportunidades”. Bueno, en lo que respecta a los mercados públicos de acciones, para mí “las crisis son black fridays”. Sin dudas, la crisis generada por la pandemia mundial generó un interesante set de oportunidades durante los meses de marzo, abril y mayo de 2020. 

Obviamente dadas las condiciones subyacentes a esta crisis, hay que tener mucho cuidado con las gangas que se compran. Esto es como ir a un Walmart durante un black friday. La única diferencia es que lo que está ofreciendo el mercado ahora no son productos sino que son pedacitos de empresas que podemos comprar a precios más bajos para poder tener una participación en sus ganancias. 

No hay que confundir “gato por liebre”; no tenemos que comprar mercadería fallada o de baja calidad y para eso hay que estar muy atento, hay que mirar las costuras de la prenda si estás comprando ropa o hay que analizar a fondo la empresa si estás comprando acciones.

Cómo decía antes,  este no es un black friday de acciones común y corriente. Hay empresas que nunca se van a recuperar y que por lo tanto van a terminar valiendo cero. Así es que la Fórmula Mágica no te salva de agarrar el pico y la pala, solo nos indica forma un poquito más precisa dónde buscar. 

Cómo inspirarse para encontrar ideas de inversión

¿Cómo se pueden encontrar estas empresas que tienen retornos sobre el capital altos y que además están a precios de remate? Una forma sería comenzar a analizar todas las compañías públicas de la bolsa americana y ver cuáles son las que mejor rentabilidad ofrecen sobre el capital invertido (sea de accionistas o de acreedores) y después ver cuáles son las que están cotizando a menor precio. 

Por suerte, Joel Greenblatt nos ahorró el trabajo y creó un sitio totalmente gratuito en el que se listan todas las compañías que clasificarían como oportunidad según la Fórmula Mágica. 

Este sitio nos entrega un listado con 30 o 50 empresas que tienen altos retornos sobre el capital y que cotizan a precios bajos haciendo que su earnings yield se elevado. Es decir, en esa lista puedo encontrar buenos negocios a precios de remate. 

Generalmente, en tiempos normales uno puede encontrar empresas que solían tener buenos retornos y buenos negocios pero que por algún motivo han caído en desgracia y es por eso que ahora están cotizando a un precio menor. 

El listado que entrega el sitio https://www.magicformulainvesting.com es un listado de empresas que toma en cuenta el precio de las acciones del día anterior pero las ganancias del año pasado. De esta forma, se llega a  un cierto indicador de empresas de calidad (altas ganancias con respecto al capital invertido) y que, por otro lado, el mercado está cotizando a un precio rebajado. 

¡Qué mejor combinación! Ahora momentito, la mayoría de estas empresas va a tener una razón bastante válida por la que está cotizando a un precio rebajado. Entonces a partir de aquí tenemos dos caminos:

  1. compramos acciones en todas las empresas de la lista y armamos un portafolio con al menos 30 acciones.
  2. ó usamos esta lista como una fuente de ideas para inspirarnos y encontrar ideas y oportunidades de inversión analizando con mucho cuidado cada empresa en particular.

Descubriendo la Fórmula Mágica de Joel Greenblatt

Ok, tanto hablar que la Fórmula Mágica esto, que la Fórmula Mágica aquello… ¿Cómo se calcula y cómo se usa la Fórmula Mágica en la vida real? ¿Cómo la usa Greenblatt en su obra “El Pequeño Libro que Bate al Mercado”? 

Bueno, vamos a ver el proceso que sigue para entender cómo construir un portafolio con este tipo de aproximación. 

Imaginemos que tenemos un universo de 3.500 empresas para las cuales tenemos suficiente información contable para calcular todos sus ratios y analizarlas de arriba a abajo. 

Lo primero que me va a interesar de ese listado de acciones es entender cuáles son los mejores negocios. Para ver cuáles son los mejores negocios quiero ver de las 3.500 empresas cuáles son las que generan un mayor porcentaje de ganancias sobre el capital invertido. 

Por ejemplo, si tengo una tienda de limonadas que me cuesta $400.000 USD para poner en funcionamiento y me genera $200.000 de ganancia por año, estaría ante un negocio que tiene un retorno sobre el capital invertido del 50%.  

Por otro lado, si tengo una tienda que vende jugos de brócoli que también me cuesta $400.000 para poner en funcionamiento pero que sólo me genera $100.000 al año (es decir un 25%); claramente voy a preferir invertir en el primer negocio.

Calculando el ROIC de una empresa, Greenblatt’s Way

Para la primera mitad de la Fórmula Mágica, lo que quiero hacer es exactamente eso, entender cuáles son los mejores negocios del índice de 3.500 compañías. 

Para calcular el retorno sobre el capital invertido en cada una de estas compañías, lo que tengo que haces es dividir el EBIT (earnings before interests and taxes), por la suma de los net fixed assets (el costo de los activos fijos menos la depreciación del período que toma como gastos de mantenimiento) y el net working capital (los gastos netos de capital de trabajo: los fondos que se usan para financiar clientes y comprar inventarios menos los fondos que obtener financiándome con proveedores). 

De esa forma, calculo el ROIC de las compañías de mi listado y las ordeno de mayor a menor. Mayor ROIC al principio, menos ROIC al final. Claramente voy a preferir invertir en la empresa que tenga un mayor retorno sobre el capital invertido. 

Sin embargo, no hay que olvidarse que un factor muy importante de cualquier inversión es cuánto se paga por cada activo o por cada inversión que hacemos, por lo tanto ahora se debe considerar el precio de esas compañías. 

Ordenando por earnings yield ¿dónde están las rebajas? 

Para entender si una compañía es más cara o más barata en comparación con otra, Greenblatt usa la métrica que se conoce como Earnings Yield. 

Esta métrica me va a decir cuánto se gana sobre el costo total de la empresa. Y no usa solamente el P/E o E/P (price earnings o earnings price) porque eso tomaría en cuenta solamente las ganancias sobre el capital accionario de la empresa. 

Como las empresas tienen diferentes estructuras de capital, tiene más sentido usar el EV (enterprise value) que incluye no solo el equity o capital accionario, sino también los pasivos que devengan interés menos el efectivo en caja que posee la empresa. 

De esta forma, estamos contando el total que se encuentra invertido en la empresa. 

Para resumir un poco y no ir demasiado rápido, repaso las dos fórmulas que vamos a estar usando hasta el momento: 

ROIC: EBIT / (ACTIVOS FIJOS NETOS + CAPITAL DE TRABAJO NETO) 

EARNINGS YIELD: EBIT / ENTERPRISE VALUE (VALOR DE LAS ACCIONES + DEUDA QUE DEVENGA INTERESES – EFECTIVO EN CAJA)

Contando con estas dos fórmulas, se pueden hacer dos listados: uno con todas las empresas ordenadas de mayor ROIC a menor ROIC y otro con todas las empresas ordenadas de mayor EARNINGS YIELD a menor EARNINGS YIELD. 

Cómo a mi me interesa tener en cuenta ambas métricas, lo que voy a hacer es sumar el número de posición para cada empresa y en función a eso hacer un nuevo listado. 

De esta forma un índice compuesto con las empresas más tentadoras del listado de acuerdo a la Fórmula Mágica de Greenblatt. 

¿Por qué funciona la Fórmula Mágica?

En teoría, una inversión en un portafolio determinado por la Fórmula Mágica invertido desde el año 1988 hasta el año 2004 hubiese tenido un rendimiento de aproximadamente un 30%, le hubiese ganando al mercado en 3 de cada 4 años, nunca hubiese perdido dinero en períodos de 3 años y por último hubiese capturado solo el 94% de las bajas del S&P 500 pero el 120% de los períodos mensuales de upside. En pocas palabras es verdaderamente una FÓRMULA MÁGICA. 

¿Por qué funciona la Fórmula Mágica? Es realmente una buena pregunta, y Greenblatt intenta dar una buena respuesta en su obra “El Pequeño Libro que Bate al Mercado”. 

En general, las compañías que aparecen en esta lista generada por la Fórmula Mágica son compañías que han tenido un buen retorno sobre el capital invertido durante el año anterior, pero que a los precios actuales han sido castigadas por el mercado. 

Con lo cual, el mercado ya está asumiendo que estas compañías van a tener un rendimiento bajo. De esta forma, si mantienen su trayectoria actual es probable que su precio no baje mucho más.

Ahora, si alguna de estas compañías logra mejorar su situación aunque sea levemente, el precio de la acción probablemente lo refleje de inmediato y eso hará subir drásticamente el precio.

Greenblatt le da a cada empresa un período de un año en cartera para que tengan oportunidad de mejorar. Al cabo de un año cada empresa es vendida y reemplazada por otra empresa de la lista. 

Hay que tener en cuenta que estos son, en teoría, buenos negocios que han tenido un excelente retorno sobre el capital invertido durante el año anterior y que por lo tanto deberían tener la oportunidad de volver a brillar. 

Cómo usar la Fórmula Mágica en el contexto actual 

Creo que si bien las ideas de inversión que se desprenden del uso de la Fórmula Mágica pueden tener buenos resultados en general, pienso que este contexto donde la mayoría de las empresas se han visto afectadas de una forma u otra por la pandemia, es clave entender por qué una empresa cotiza a precios bajos. 

Por ejemplo, si veo el listado que sale de https://www.magicformulainvesting.com, hasta hace poco estaba TripAdvisor como una de las compañías para comprar. Claramente esta empresa se encuentra dentro de la vertical de viajes y se va a ver muy afectada en los años siguientes con lo cual no estoy seguro si la incluiría dentro de la cartera recomendada por la fórmula. 

A fin de cuentas, creo que el sitio https://www.magicformulainvesting.com brinda un buen listado inicial donde uno puede comenzar a encontrar ideas de inversión para sumar a una cartera en forma individual. 

No me animaría a decir que este es el contexto adecuado para utilizar la metodología delineada por Greenblatt para la confección de una cartera de 20 o 30 acciones por los motivos anteriormente mencionados. 

Resumiendo, la Fórmula Mágica es un excelente enfoque metodológico para encontrar empresas de calidad a precios bajos y puede servir cómo generador de ideas para profundizar en su investigación. 

Como generador de una cartera diversificada de valores puede ser un gran instrumento aunque en este momento veo un uso limitado debido a la situación de la pandemia. 

@mauricioheck