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Los Cuatro Pilares de la Inversión [PDF] – por William Bernstein

Probablemente este libro sea uno de los clásicos modernos en cuanto a la construcción de una cartera de inversión racional por parte del inversor minorista. Bernstein hace un repaso por la historia económica moderna para dar al lector la perspectiva necesaria a la hora, no de elegir acciones puntuales, sino de construir una cartera de activos con sentido común en función a sus “Cuatro Pilares” de la inversión. 


Escribo estas líneas en el contexto de la mayor crisis económica-financiera internacional de los últimos 100 años, con lo cual frente a cualquier consejo de inversión se pueden tomar dos posturas: podés borrar absolutamente cualquier aprendizaje del pasado ya que se puede asumir que estamos entrando a “nuevo mundo” y a una nueva era en la historia de la humanidad o, por otro lado, podés pensar que la historia no se repite pero rima entonces cualquier aprendizaje pasado en cuanto a cómo construir una cartera de inversiones puede tener cierta lógica. 

En caso que de que estés en el segundo grupo, te invito a seguir leyendo. En caso de que pienses que es el fin de una era en la historia de la humanidad te recomiendo comprar medicamentos, armas y sellar tus ventanas 🙂

¿Quién es William Bernstein y por qué leer sus libros?

En general tengo dos reglas antes de leer cualquier libro de no-ficción: 1) tiene que ser un libro recomendado por más de una persona que no se conozcan entre sí y 2) el autor tienen que haber “transitado el camino”, tiene que haber hecho lo que recomienda hacer en el libro. 

Creo que en en el caso de William Bernstein se cumplen ambos requisitos. No solo es un autor reconocido con varias publicaciones sino que fue además muy recomendado por otros inversores (si bien no le doy mucha importancia a las reseñas de Amazon, tiene 4.6 estrellas).

Bernstein es otro de los grandes impulsores de los fondos indexados y sobre todo de invertir por clases de activos y no en la selección individual de acciones y bonos. 

Además de impulsar dicha postura con respecto a la construcción de portafolios de inversión, Bernstein es también un acérrimo defensor de la Teoría Moderna del Portafolio en donde lo importante es el comportamiento de la cartera como un todo y donde se llega a los rendimientos y volatilidades deseadas utilizando fondos que representan las diferentes clases de activos disponibles para el inversor. 

“Cuanto uno más aprende de finanzas, menos sabe”

Esa es una de las frases con las cuales Bernstein comienza el libro.  Con lo cual ya te podés dar una idea del tipo de conceptos con los que te vas a encontrar. 

Si un broker te llama para recomendarte una acción por que cree que va a subir, básicamente lo que te está diciendo es que “no está impresionado con tu nivel de inteligencia”. 

Si un broker estuviese seguro realmente de que una acción va a subir de precio, no estaría llamándote por teléfono par recomendarte que la compres y tampoco se lo diría ni a su propia madre. Estaría endeudándose todo lo que pueda para comprar esa acción y después irse a descansar a la playa. 

La historia de las civilizaciones humanas a través de la tasa de interés

Un punto muy interesante que levanta Bernstein al escribir este libro es cómo la historia de la civilización humana puede observarse a través de la evolución de la tasa de interés. A medida que las civilizaciones progresan, la tasa de interés va bajando y cuando comienza la decadencia la tasa de interés generalmente comienza a subir. 

Qué decir entonces de la situación en donde se observa una tasa de interés negativa en la mayoría de los países del mundo desarrollado. Me parece que el argumento de Bernstein va más en línea a la tasa de interés soberana de países aislados, y desde ya tiene lógica que cuando un país comienza a ingresar a en su período de decadencia los financistas quieran cobrar una mayor tasa de interés. 

De hecho el Imperio Romano en el Siglo I y II se financiaba a una tasa de interés del 4%. Los “Consols” (la deuda a largo plazo) del Imperio Británico pagaba una tasa de interés anual de 2.21%. 

En general siempre se debe mirar la deuda a largo plazo ya que es la que incluye también las expectativas de inflación. Normalmente cuando se mira un bono soberano se analiza el riesgo de inflación y el riesgo crediticio o riesgo de incumplimiento de pagos.

El hecho entonces de que los bonos a largo plazo paguen una tasa de interés baja indicaría que el mercado no espera elevada inflación y tampoco que el país incurra en una cesación de pagos. 

Retornos por clases de activos

Dado que uno de los mensajes más importantes del libro consiste en armar portafolios teniendo en cuenta la combinación de las diferentes clases de activo, acá Bernstein hace también un breve repaso por los rendimientos históricos del oro, de las acciones (fuera y dentro de USA) y también de los small caps y los large caps. 

Pasos para armar el portafolios ideal según Bernstein 

1er paso

Entre todas las clases de activos posibles existen activos riesgosos y activos no-riesgosos. Según la clasificación de Bernstein activos riesgosos son las acciones o los bonos de larga duration, que repagan el principal varios años en el futuro. 

Los activos sin riesgo podrían ser Treasury Bills o bonos cortos del Tesoro de Estados Unidos, bonos corporativos que tienen su vencimiento en períodos cercanos en el futuro o CDs (plazos fijos en bancos) y short term munies (bonos municipales de USA a corto plazo).

Para determinar qué porcentaje de activos riesgosos vs activos no riesgosos hay que entender que el historial de retornos de cada clase de activos es un muy buen indicador del riesgo futuro pero no de los retornos futuros. Es decir podés ver cómo variaron las rentabilidades de cada uno de las clases de activos en el pasado y eso da una idea de qué volatilidad podemos esperar a futuro pero no garantiza de ninguna forma cuál es la rentabilidad que se puede obtener en años venideros. 

Entonces en función a la tolerancia al riesgo (cuánta volatilidad podés soportar de acuerdo a la definición de riesgo del autor) se deben elegir más o menos activos riesgosos. 

Bernstein recomienda ser conservador al principio, invirtiendo solo una pequeña parte en acciones. La conclusión de este primer paso debería ser contar entonces con un porcentaje definido para invertir en acciones y otro porcentaje definido para invertir en bonos (una clase de activos con menor volatilidad que las acciones). 

2do paso

Una vez definido qué porcentaje de la cartera se alocará a bonos se debe proceder a determinar qué porcentaje de la cartera destinada a acciones debería alocarse a acciones extranjeras vs acciones de compañías americanas. Bernstein menciona que al no existir una correlación del 100% entre acciones americanas y acciones de otros países desarrollados, estro contribuye a disminuir la volatilidad. 

Obviamente se debería ir rebalanceando año a año pero según el autor, para que este tipo de diversificación tenga un impacto positivo sobre tu cartera de acciones el período en consideración debería ser de al menos 15 años. 

Se recomienda entonces tener, dentro del total alocado a acciones, entre un 15% y un 40% del portafolio alocado a acciones internacionales fuera de Estados Unidos. 

3do paso

Una vez que se decidió qué porcentaje se destinará a acciones internacionales/locales se puede seguir diversificando cada universo de acuerdo a los siguientes parámetros: 

  • pequeñas empresas (small caps) vs grandes empresas (large caps)
  • empresas de crecimiento (growth) vs empresas de valor (value)

Bernstein recomienda siempre invertir un mayor porcentaje en grandes empresas de alta capitalización en lugar de en empresas más chicas que tienden a ser más riesgosas y pueden ir más fácilmente a la bancarrota. 

En cuanto a small-value vs small growth se recomienda tener más slow-value, sobre todo en estos momentos en donde tal vez las empresas de alto crecimiento han sido más castigadas. 

4do paso

Por último, la última forma de diversificación que recomienda el autor para poder controlar la cartera es definir en qué industria y en qué sectores invertir.

Hay dos sectores en los que se recomienda tener una participación sí o sí: 

  1. REITs: no más del 15% de la cartera. Los REITs son vehículos de inversión que permiten tener exposición a diferentes secciones de la industria de real estate. Cabe destacar que dada la situación actual de pandemia mundial, no se recomienda invertir en REITs que tengan exposición a propiedades de oficinas comerciales. 
  2. Fondos de metales preciosos: se pueden comprar ETFs que replican la cotización de metales preciosos como oro, plata o platino; que si bien históricamente han tenido bajos retornos es conveniente incluirlos debido a las siguientes razones: 
    • Las acciones de fondos que invierten en metales preciosos están perfectamente no correlacionadas con los mercados financieros mundiales. 
    • Este tipo de fondos tienen a reportar muy buenos rendimientos en épocas de inflación 
    • Cuando se realiza el rebalanceo nos va a favorecer ya que tenderemos a alocar fondos a estos activos que no están correlacionados con el mercado. 

De hecho, en relación a esto el rendimiento del oro antes de la 1ra Guerra Mundial se usaba para comprar cosas; es decir se usaba como una moneda común y corriente.  De hecho, el poder de compra del oro se ha mantenido constante durante los últimos 1.000 lo cual demuestra una gran estabilidad. 

Después de la 1ra Guerra Mundial, el mundo se alejó del patrón oro permanentemente. Sin embargo, con las subidas de tasa de interés de los años 80s el rendimiento de los bonos fue desastroso; durante el siglo XX las acciones pasaban a valor mucho más porque ajustaban sus ingresos por inflación. 

De hecho, los retornos históricos durante el siglo XX para las acciones fue del 6%, para los bonos fue del 1% y para los Bills fue de 0% (fueron una forma segura de NO ganar dinero). 

¿Cómo detectar cuándo una burbuja se está formando en el mercado?

En general, cuando los inversores comienzan a comprar acciones solo porque todo está subiendo o porque en general el mercado estuvo subiendo podemos estar en presencia de la formación de una burbuja. 

Algunos de los puntos que deberías mirar para entender si se está formando una burbuja tienen que ver con: 

-Revolución tecnológica o cambio en práctica financiera: se produce un cambio en la forma en que los inversores pueden acceder a sus inversiones a sus decisiones de inversión. 

-Liquidez: hay condiciones de crédito fácil para los inversores. 

-Amnesia de la última burbuja: hubo un cambio generacional en la generación que vivió la última crisis. 

-Abandono de las prácticas usuales de valuación: ingresan muchos inversores inexpertos que hacen subir las valuaciones. 

Según Bernstein si el mercado muestra algunos de estos síntomas, podemos estar en presencia de una burbuja. Por ejemplo, en el año 2000 hubo una revolución tecnológica que permitió a los inversores minoristas comprar y vender acciones de una forma mucho más fácil. 

En ese mismo año, se pudo observar también un abandono de las prácticas usuales de valuación, se valuaban las empresas de acuerdo a su número de usuarios y no de acuerdo a la rentabilidad o las ganancias que pudieran generar. 

A fines de 2007/2008 se pudo observar condiciones de crédito muy laxas para personas con bajos o nulos ingresos, los famosos préstamos NINJA que se daban a inmigrantes con baja calificación crediticia. 

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Creo que el mensaje fundamental del libro de Bernstein puede dividirse en dos secciones: 

  1. Nunca invertir en valores individuales, comprar el mercado o activos que representen la totalidad del mercado en cada clase de activo. 
  2. Tomar el portafolios como un todo y combinar las diferentes clases de activos de acuerdo a la tolerancia al riesgo que tenga cada uno. 

A fin de cuentas es un excelente libro para el inversor minorista que está investigando como armar su propia cartera de acuerdo a las diferentes clases de activos para minimizar el riesgo y maximizar el retorno en función a ese riesgo.