馃敟 Lifecore Biomedical, Inc. (LFCR) Situaci贸n Especial de Revisi贸n Estrat茅gica

Tesis de inversi贸n en la industria farmac茅utica

Esta situaci贸n especial es un poco m谩s compleja que las que hemos venido viendo anteriormente por eso voy a tratar de ir paso a paso y explicar todo desde 芦primeros principios禄 para que cualquier inversor que no est茅 familiarizado con la industria farmac茅utica pueda entender de qu茅 se trata esta idea de inversi贸n.聽

Esta es una historia de un riesgo de bancarrota exagerado, una sobrerreacci贸n del mercado que parecer铆a ya estar acomod谩ndose y que en los pr贸ximos meses puede generar muy buenas noticias. 

Dependiendo de c贸mo se den las cosas, esta idea de inversi贸n podr铆a generar rendimientos de hasta 150% en alrededor de 3 o 4 meses. Como siempre aviso, este tipo de inversi贸n conlleva riesgo y esto no es una recomendaci贸n de inversi贸n. Comencemos entonces. 

Introducci贸n

La empresa en cuesti贸n es Lifecore Biomedical, Inc. (LFCR), tiene operaciones en  Estados Unidos y opera tambi茅n internacionalmente, originalmente llamada Landec Corporation, cambi贸 su nombre en noviembre de 2022. Se fund贸 en 1986 y tiene su sede en Santa Maria, California.

驴Qu茅 es LFCR? B谩sicamente es un CDMO. CDMO es el acr贸nimo de 芦Contract Development and Manufacturing Organization禄. En espa帽ol, esto se traduce como 芦Organizaci贸n de Desarrollo y Fabricaci贸n por Contrato禄. Estas organizaciones proporcionan servicios de tercerizaci贸n a la industria farmac茅utica, incluyendo el desarrollo de f贸rmulas y procesos, la fabricaci贸n a escala (desde la producci贸n para ensayos cl铆nicos hasta la producci贸n comercial), y muchas veces, empaque y la log铆stica del producto final.

La empresa sol铆a operar a trav茅s de tres segmentos: Lifecore, Curation Foods y Otros. El segmento Lifecore se dedica a la fabricaci贸n de 谩cido hialur贸nico de grado farmac茅utico, que se utiliza en una cantidad de condiciones m茅dicas y procedimientos. Adem谩s de fabricar HA, Lifecore ofrece una serie de servicios relacionados, que incluyen el desarrollo de tecnolog铆a, cambios en los componentes de los materiales, desarrollo de m茅todos anal铆ticos, desarrollo de formulaciones, realizaci贸n de estudios piloto y de estabilidad, etc. Pero sin duda, su capacidad m谩s atractiva es el llenado de jeringas para compa帽铆as productoras de diferentes medicamentos. Ya te voy a contar m谩s sobre esto m谩s abajo. 

Por otro lado, el segmento de Curation Foods se dedicaba al procesamiento, la comercializaci贸n y la venta de aceites de oliva y vinagres de vino bajo la marca O, y de productos de guacamole y aguacate bajo las marcas Yucatan y Cabo Fresh, sin embargo, este segmento de procesamiento de alimentos fue vendido durante 2022 y principios de 2023, con lo cual hoy en d铆a la empresa es puramente un CDMO que fermenta 谩cido hialur贸nico de grado farmac茅utico y adem谩s tiene una operaci贸n considerable para el pre llenado de jeringas y viales. 

Bien, hasta ac谩 todo muy claro. LFCR tiene un negocio de calidad que se dedica a tercerizar diferentes tareas para empresas productoras de medicamentos y adem谩s produce AH. Ahora, 

驴Por qu茅 LFCR es una inversi贸n tan atractiva? Para resumir voy a compartir un gr谩fico de la evoluci贸n del precio de la acci贸n durante los 煤ltimos meses para que veas qu茅 pas贸. 

El 16 de marzo de 2023, la compa帽铆a hizo tres anuncios decisivos que provocaron la ca铆da de m谩s del 65% del precio de la acci贸n en un solo d铆a, s铆 realmente una ca铆da muy fuerte para una acci贸n de este tipo. Los anuncios comunicados fueron: 

  • Anuncio de default t茅cnico debido a la violaci贸n de una 芦convenant禄 en uno de los pr茅stamos que ten铆a la compa帽铆a. Esta violaci贸n se debi贸 principalmente a que algunos de los clientes se atrasaron con las 贸rdenes lo que gener贸 una ca铆da en los earnings del trimestre. Adem谩s tambi茅n hubo un anuncio de 芦going concern禄 por parte del auditor, lo que aliment贸 los fantasmas de una situaci贸n en donde se declare la bancarrota (cuando un auditor emite una notificaci贸n de 芦going concern禄 o 芦empresa en funcionamiento禄, normalmente no es una buena se帽al. Eso significa que el auditor tiene dudas significativas sobre la capacidad de la empresa para continuar operando en el futuro previsible, normalmente en el pr贸ximo a帽o.)
  • Anuncio de acuerdo a largo plazo con Alcon. En t茅rminos financieros, Alcon se compromet铆a a reembolsar hasta 15 millones de d贸lares en gastos de capital para expandir la capacidad de producci贸n de Lifecore. Adem谩s, el cliente acord贸 hacer un compromiso en efectivo 煤nico y no reembolsable de 10 millones de d贸lares, que se pagar铆an en cuotas durante los pr贸ximos siete meses.
  • Anuncio de comienzo de proceso de revisi贸n estrat茅gica luego de resolver el default t茅cnico con los acreedores. B谩sicamente la revisi贸n estrat茅gica implica que van a vender su unidad de CDMO.

Estos anuncios tumbaron el precio de la acci贸n y generaron una situaci贸n de incertidumbre que se vi贸 acrecentada por el silencio del management y la no regularizaci贸n de los reportes de la empresa durante el siguiente mes. 

Ya el 22 de mayo, la empresa anunci贸 haber llegado a un acuerdo con los acreedores y todos los fantasmas de la bancarrota se alejaron, se puede ver en el gr谩fico de evoluci贸n del precio el salto que peg贸 la acci贸n, ese mismo d铆a subi贸 un 50%. 

B谩sicamente Lifecore Biomedical logr贸 una nueva financiaci贸n de 150 millones de d贸lares, pagando todos sus pr茅stamos pendientes y firmando un nuevo acuerdo de suministro para expandir su capacidad de fermentaci贸n de 谩cido hialur贸nico (HA) con su cliente Alcon Inc (ALC). 

Alcon es una compa帽铆a farmac茅utica suiza que cotiza alrededor de $40 BN de d贸lares con lo cual aportaba credibilidad al acuerdo y, como dice m谩s arriba despejaba cualquier duda de bancarrota al mismo tiempo que garantiza la perspectivas a largo de plazo de LFCR como negocio. 

Este acuerdo fue, bajo cualquier punto de vista, un 芦gol de media cancha禄, ya que evit贸 diluir a los accionistas actuales y al mismo tiempo se garantiza una relaci贸n con un cliente de primer nivel por muchos a帽os. 

Perfecto, hasta ac谩 pareciera que estamos encaminados y que gran parte del upside de esta situaci贸n especial ya se ha generado, sin embargo, 驴qu茅 es lo que falta? No olvidemos que la empresa hab铆a anunciado que luego de la resoluci贸n del default t茅cnico iba a perseguir un proceso de 芦revisi贸n estrat茅gica禄 que muy probablemente se trate de la venta del CDMO. 

Veamos ahora a cu谩nto se podr铆a vender la empresa y cu谩l ser铆a el upside potencial para los accionistas de LFCR.

Mercado para los productos de LFCR

Tenemos entonces dos unidades de negocio que pertenecen a mercados altamente atractivos. 

Actualmente m谩s de la mitad de las drogas en desarrollo son inyectables, con lo cual el llenado de jeringas y viales presenta una importancia fundamental. 

Seg煤n un informe de Roots Analysis, se estima que el mercado de servicios de llenado / terminado de jeringas prellenadas alcanzar谩 cerca de 3 mil millones de d贸lares para 2030 con una tasa de crecimiento anualizada de m谩s del 10%. Otro informe de Markets and Markets estima que el mercado global de manufactura de llenado y terminado tiene una tasa de crecimiento anual compuesta (CAGR) estimada del 10.7% y un tama帽o de ingresos en la regi贸n de $9.2 mil millones en 2022. 

Una empresa con un producto reconocido en un mercado creciendo a m谩s de tres veces la velocidad de la econom铆a es desde ya atractivo para cualquier comprador. Siendo el pre llenado de jeringas una capacidad estrat茅gica para cualquier fabricante de drogas ya que facilitan la aplicaci贸n de las drogas por parte de los pacientes. 

Por otro lado, hab铆amos dicho que LFCR tambi茅n se especializa en la producci贸n de componentes de alta viscosidad siendo el 谩cido hialur贸nico uno de ellos. Esta es una capacidad bastante espec铆fica para la industria y representa m谩s del 50% de las ventas de la unidad de producci贸n de componentes. 

El negocio de LFCR

C贸mo dec铆a m谩s arriba, LFCR se qued贸 b谩sicamente con dos unidades de negocio: 

  • El llenado de jeringas: un negocio que es altamente estrat茅gico para cualquier fabricante de drogas ya que el proceso tiene que ser totalmente asc茅ptico y cambiar de proveedor puede llevar hasta 3 a帽os dado que se requieren ciertas aprobaciones de la FDA:
  • La fermentaci贸n de 谩cido hialur贸nico: otro negocio estrat茅gico ya que puede ser muy complicado encontrar proveedores de 谩cido hialur贸nico de alta calidad que sean confiables. 

Tenemos entonces una empresa que ofrece productos y servicios en 谩reas de alto crecimiento, muy especializadas y de importancia estrat茅gica para cualquier empresa farmac茅utica grande. 

No olvidemos que la capitalizaci贸n de mercado de LFCR no llega a los $300 MM de USD con lo cual es una empresa chica en comparaci贸n con el tama帽o de los posibles compradores. 

Resumiendo hasta ahora, tenemos una empresa que se ha recuperado recientemente de un default t茅cnico realizando un acuerdo comercial con uno de sus principales clientes que apuesta a mantener la relaci贸n a largo plazo, poseedora de activos estrat茅gicos, que se ha desprendido recientemente del negocio de alimentos (logrando as铆 ser un CDMO puro), con m谩rgenes brutos del 40%, un a帽o de crecimiento, con una utilizaci贸n de su llenado de jeringas de solo 45%, siendo esta unidad de negocio el 79% del total vs 21% especializado en la fermentaci贸n de AH y con una expansi贸n casi confirmada que va a doblar su capacidad productiva de llenado de jeringas en los pr贸ximos meses. 

Hasta ah铆 son todos factores ya anunciados y que definitivamente son los que un comprador deber铆a valorar ante una posible venta. 

Veamos ahora algunos factores potenciales que pueden tornar la adquisici贸n de este activo a que sea a煤n m谩s atractivo:

  • Cuenta con espacio f铆sico para expandir la producci贸n en un predio de 29 acres con m谩s de 100,000 pies cuadrados en galpones. 
  • Alcon destina anualmente alrededor de $750 MM de USD en Investigaci贸n y Desarrollo con lo cual hay lugar para expandir la cartera de servicios y productos que LFCR puede ofrecer. 
  • LFCR tiene sus oficinas centrales en las afueras de Minneapolis con lo cual tiene acceso a gran parte de los bio ingenieros que residen en los Estados Unidos (ese 谩rea geogr谩fica es conocido como el Sillicon Valley de todo med-tech en USA).
  • LFCR cuenta con una cartera ya diversificada de 29 productos comerciales aunque con cierta concentraci贸n en 14 clientes. 
  • – Finalmente como dec铆a m谩s arriba hay una expansi贸n en el llenado de jeringa donde van a pasar de una capacidad de 22 MM a 45 MM de unidades por a帽o y dado que actualmente est谩n usando solo el 45% de la capacidad, si llegan al 100% de toda la capacidad ampliada sus ventas se podr铆an multiplicar por 4x. 
  • En relaci贸n a este 煤ltimo punto se debe tener en cuenta que siempre que un CDMO amplia capacidad de producci贸n es porque tiene visibilidad sobre los posibles clientes que van a ocupar dicha producci贸n extra. 

Posible valoraci贸n del activo

驴Cu谩l ser铆a entonces el precio al que un potencial comprador podr铆a comprar este activo de alta calidad y estrat茅gico para varias empresas de la industria farmac茅utica?

Para calcular un posible precio de venta de un activo tan particular y con esas caracter铆sticas vamos a necesitar entonces dos cosas: el posible EBITDA normalizado despu茅s la situaci贸n cr铆tica que acaba de pasar y por otro lado cu谩les son m煤ltiplos comparables de transacciones en la industria ya que no hay empresas cotizadas similares. 

Para calcular el EBITDA me voy a basar en el 煤ltimo llamado de resultados en donde el equipo directivo menciona poder volver a un entorno normalizado en el a帽o fiscal 2024 con un EBITDA normalizado m谩s similar al de 2022 para el segmento operativo de Lifecore. Usamos entonces $31 MM de EBITDA normalizado. 

Ahora para ver qu茅 m煤ltiplo corresponde tenemos que ver cu谩les fueron las transacciones comparables. En general, y para ser conservadores, podemos tomar el m煤ltiplo EV/EBITDA  de 17x TTM ya que fue cercano al m铆nimo en las transacciones comparables recientes. 

En 2017 Catalent Inc compr贸 Cook Pharmica por $950 MM de USD a 17.3x TTM EBITDA,  en 2021 PCI Pharma Services compr贸 LSNE a 39.5X TTM EBITDA (activo con caracter铆sticas especiales de lyophilization), en 2023 GHO Capital y The Vistria Group adquirieron un inter茅s controlante en Alcami por 30x EBITDA, y hace unas semanas Baxter anunci贸 la venta de su unidad de llenado a 7.1X forward sales (no se anunci贸 el m煤ltiplo EBITDA).

Usando entonces $31 MM de EBITDA normalizado, una deuda total de $156 MM, un balance de efectivo de $27 MM, acciones preferidas por 38.5 y asumiendo 30 MM de acciones en circulaci贸n, llegamos a un valor posible de adquisici贸n por acci贸n de $12 USD, es decir un 30% m谩s de lo que cotiza la acci贸n hoy en d铆a. 

Todo esto sin tener en cuenta el crecimiento en la capacidad productiva que pueda tener la empresa en su l铆nea de llenado de jeringas que mencionamos m谩s arriba (multiplicando ventas actuales por 4x), los vientos de cola en al ambas industrias con mucho crecimiento, el acuerdo con Alcon para aumentar tambi茅n la producci贸n de 谩cido hialur贸nico y por 煤ltimo el car谩cter estrat茅gico que pueden tener estos activos para cualquier empresa adquirente. 

Posibles riesgos 

驴Cu谩les son los posibles riesgos para esta tesis de inversi贸n? Hay varios, pero el m谩s importante claramente es que la transacci贸n no se lleve a cabo. Entre otros riesgos tambi茅n tenemos: 

  • Que no haya ofertas o que las ofertas sean muy bajas y por lo tanto no se realice la transacci贸n, como mencionamos m谩s arriba. 
  • Que el bajo precio de la acciones funcione como un ancla para cualquier precio posible en la transacci贸n. 
  • Que el EBITDA normalizado que terminen utilizando sea m谩s bajo al estimado. 

Conclusi贸n

LFCR representa una oportunidad de inversi贸n atractiva debido a su posici贸n estrat茅gica en la industria farmac茅utica y su potencial de recuperaci贸n. Aunque no hay empresas cotizadas similares para comparar, los c谩lculos basados en el EBITDA normalizado y transacciones comparables en la industria, sugieren un valor de adquisici贸n por acci贸n de $12 USD, lo cual es un 30% m谩s de lo que cotiza la acci贸n actualmente.

Este c谩lculo no toma en cuenta el potencial crecimiento y varios factores que podr铆an hacer que el m煤ltiplo termine siendo a煤n mayor. 

De todas formas siempre se deben considerar cuidadosamente estos factores y riesgos antes de tomar una decisi贸n. Es por ello que te adjunto un checklist de inversi贸n espec铆ficamente orientado a empresas de este tipo para que puedas realizar una investigaci贸n a fondo. 

Aviso Importante de Responsabilidad

El anterior art铆culo es s贸lo para fines informativos y no debe considerarse como asesoramiento de inversi贸n. El autor no es un asesor financiero registrado y no proporciona recomendaciones de inversi贸n. Cualquier decisi贸n de inversi贸n que tomes debe basarse en tu propia investigaci贸n y an谩lisis. Adem谩s, ten  en cuenta que el autor puede tener inter茅s financiero en los valores discutidos en este art铆culo. El autor se reserva el derecho de comprar o vender cualquier valor mencionado en este art铆culo en cualquier momento, sin previo aviso. Por lo tanto, la informaci贸n presentada en este art铆culo no debe considerarse como una solicitud para comprar o vender cualquier valor. Por favor, consulte con un asesor financiero registrado antes de tomar cualquier decisi贸n de inversi贸n.

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